美国金融改革方案过关 华尔街清洗评级黑幕

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　　近日，美国金融监管机构在华尔街掀起了针对几大投行和评级机构的新一轮监查风暴。促使僵持一年的金融改革方案在5月20日终获美国参议院通过，这项法案的核心内容是抑制过度的金融投机行为，以防止金融危机再度爆发，其中将针对评级机制实施若干措施。
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8 ^6 L6 s1 T8 q　　一个月前的4月23日，美国参议院永久调查委员会发布了长达581页的调查报告，即“华尔街与金融危机：评级机构的角色”，揭示评级机构与投资银行内部员工互动的内幕。投行与评级机构涉嫌勾结欺诈投资者的内幕也开始露出冰山一角。
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　　5月13日，针对备受诟病的评级行业可能存在的利益冲突，美国参议院批准一项金融监管修正案，要求设立一个在美国证监会监管之下的评级委员会，后者将指派评级公司为单个证券评级。而以往则完全由发行证券的公司自己随意挑选中意的评级机构。最新的举措被认为是迄今为止美国国会在改变华尔街运营方式上采取的最重大行动。

6 |) }5 i/ @" E; ^5 o9 r* a　　与此同时，美国联邦检察机关与证券监管部门配合，对其他多家华尔街大型金融机构是否在债权抵押证券(CDO)交易中误导了投资人展开初步刑事调查，而纽约州总检察长安德鲁·科莫(Andrew Cuomo)也在对高盛、摩根士丹利等8家华尔街投行是否向评级机构提供了误导信息展开调查。
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' d# f8 A4 t( n4 D- B　　“现在仍处于调查阶段，尚未有足够证据证明评级机构和投资银行相互勾结。”中央财经大学的中国金融发展研究院李健栋接受时代周报采访时表示，“但是美化金融产品信用度的后果在金融危机中已经显现出来了。”

　　不光彩的角色
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2 \( t- t. k" ]: i) @9 @　　据香港城市大学经济与金融系教授、亚洲信用评级和风险咨询公司CTRISKS创始人王泽森介绍，一般来说，发行债券或产品的投资银行邀请评级机构来进行评级。评级之后就可以拿着评级结果，就好像盖了一个章，告诉投资者这个产品大概是什么等级。投资者如果去欧洲债券市场上市，欧洲债券市场规定只有符合资格的产品才能够上市买卖，所以部分债券市场一般要求产品拥有国际影响力的评级认证才能进行买卖。

5 B) q, f% n8 ^# I$ ?  T6 _7 D　　在美国经济学家克鲁格曼看来，评级腐败由来已久，是华尔街评级文化中根深蒂固的一个毒瘤。

3 k* c0 H; D& O7 N9 j　　“评级机构和投资银行可能更多地成为一种共谋，他们的共同目的就是把金融工具或者抵押资产更好地通过较高评级卖出去，而打包资产的真正构成已经不再重要。”中国社科院金融研究所闫小娜博士5月24日接受时代周报采访时表示，“评级机构在高盛‘欺诈门’事件乃至金融危机中，都扮演着一个并不光彩的角色。”
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　　国家信息中心经济预测部世界经济研究室副研究员张茉楠博士对时代周报记者表示，在美国这个金融生态系统当中，评级机构实际上充当了一个第三方利益代言人的角色，其利益是跟投资银行的利益捆绑在一起的。因为投资银行不能自己做信用评级，而衍生金融的本质又是游离实体经济的，无法直接得出其价值，所以就需要依赖评级机构这个第三方来进行价值评估。

: k: [* u$ P* ?6 K4 N6 E$ F　　过去十年里，华尔街投资银行源源不断地向市场放出令人眼花缭乱的金融产品，其中包括不同评级的住房抵押贷款证券(RMBS)。不过，华尔街投资银行的野心远非如此，继续汇聚重组RMBS，创造债务抵押证券(CDOS)，其中一种债权可能打包了100种不同BBB级的住房抵押贷款，但值得注意的是，在金融危机爆发前，大多数CDOS的评级都是A级以上。
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4 I  Z9 y$ S, U  T( x, z: R9 X　　普通投资者根本没有能力自己对华尔街复杂繁多的金融产品作出判断，他们早就习惯了依赖评级机构来辨识投资风险。

　　据悉，美国三大信用评级机构穆迪、标准普尔和惠誉在美国债券评级市场的份额高达98%。值得注意的是，评级公司并不在证监会的规管下，在收取昂贵费用的同时，将自己包装成信息公司，提供未来的预测信息，可以说是免责的。
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　　除了信用评估风险之外，评级机构提供收费的咨询服务，有利于投资银行获得较高评级。可以说，评级机构既参加风险评估，也参加证券交易的构建和定价。
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9 n3 o7 i7 l" S8 N' Y　　“如果参照会计师事务所的做法，一家会计师事务所帮助一家公司进行审计，就不能做技术顾问的工作。评级机构到现在还没有法规来限制评级机构在评估信用风险的同时还提供咨询服务，参与证券产品的建构和定价，完全是依赖于市场来进行监管。”王泽森说。

　　评级游戏

　　如果银行发行一个打包的金融产品，将不同质量的债券打包成一个新的产品，那么要怎样评估风险呢？
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+ [- V$ S4 a5 v& F1 {. F　　王泽森说，这要看产品的复杂程度和涉及的衍生工具。投资者可能要求发行银行公开风险评估方法，或提供一个模型来进行定价。现在评级机构都公开在各自的评级模型，但是公开要讲程度，主要公开使用的风险因素，但是如何形成评级结果是他们的商业秘密。

/ w+ ], x3 R" D+ `6 o　　他表示，评级机构公开各自的评级模型后，银行按照自己的需求来选择，可能会威胁到评级机构的市场份额，因为如果评级结果不合理想的话，产品就比较难卖出去。投资银行一般选择有利于自己的评级模型，但这个模型并非完全准确。这就是为什么别的模型出来的结果不好，而这个模型出来的结果就好。

　　王泽森对时代周报记者透露，对于复杂产品，投资银行可能设计非常复杂的模型，并且说服评级机构来接受模型，为了让自己的资产价值更加可观，投行会忽略部分风险或者低估风险。评级机构可能将此类模型作为参考，也可能完全依赖于这些模型。
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　　“从金融危机的发展历程来看，经过多次打包和再抵押后，打包资产质量良莠不齐，评级机构对投资银行的次级按揭抵押债券的评级未必有一个非常清晰的标准。”闫小娜博士对时代周报记者表示。

+ W3 i3 A- q2 f3 G5 e　　高盛前工作人员曾透露，高盛有一个专门用语形容分析师打包住房抵押贷款关联证券，即“评级套利”。

　　“评级套利，就是有两个不同的评级，在评级结果出来之后，投资银行利用产品价钱上的差异来进行套利。”王泽森解释道，“如果一个公司发行BB级债券，投资银行秘密买入后，再打包其他A级信用债券，那么其中BB级债券也会升级为A级，利润就上升了5%到10%。”

　　利益链条

　　王泽森对时代周报表示，按揭证券发行方不多，主要是寥寥可数的大型投资银行。“这样一来，投资银行的议价能力提高，因此，评级机构可能会降低自己的标准，否则会被投资银行请出局。”

) P: M) I( l0 J5 N' F　　据悉，2008年破产的雷曼兄弟曾一度占据评级市场15%的市场份额。目前正在接受调查的华尔街八大银行也是评级机构的主要客户，包括高盛集团、摩根士丹利公司、瑞士银行、花旗银行、瑞士信贷银行、德意志银行、前美林银行和法国农业信贷银行。
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　　也就是说，原则上保障投资者或债权人利益的同时，评级机构会追求保障各自的股东利益。

! |3 ?" K6 j4 }! R4 f6 u$ O　　这种利益冲突归根到底则始于评级机构发行方付费的业务模式。

　　根据美国参议院永久调查委员会公开的电子邮件，原本强调独立于评级的收费事实上与评级挂钩。2007年6月12日，穆迪分析师向美林银行人员表示：“除非费用问题谈妥，否则无法开展评级工作。”后者随后回复称：“对于此交易更改后的收费明细，我们都可以接受。但是我们同意的前提条件是，这不会成为我们未来交易的先例，以及您会与我们共同合作，以折中的方式来对此笔交易进行评级。”
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0 `- u4 I" r8 L- s6 a- x0 Y- V1 {　　据王泽森介绍，评级机构一般按被评级的机构发行收取一定百分比的酬劳，大概是三个或五个基点。据日本学者榎本英刚统计，评级机构90%的收入来自发行方支付的评级费用。尤其是证券化产品评级量大价高，其收费标准为传统公司债评级业务的两倍。
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/ l: M- o0 Q! k6 E　　记者查询美国参议院永久调查委员会的调查报告时亦发现，2000-2007年，评级机构的平均利润率为53%，远远高于2007年埃克森美孚的17%和微软的36%。在市场兴盛期间，评级机构向发行者收取5万到100万美元的评级费用，同时在每笔RMBS或者CDO交易上市时以及每年都会收取3.5万到5万美元不等的监督费用。仅RMBS和CDO交易，穆迪的收入从2002年的6.1千万美元上升到2006年的20.8千万美元。标准普尔净年收入从2002年的5.17亿美元上升到2007年的116亿美元，其中48%来自结构金融产品。
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　　王泽森说：“评级机构的收费模式已经应用很多年了，很多国家都是依据美国的收费模式来设计他们的评级公司。很难说这种收费模式是错误的，不过可以肯定的是，如果仅仅由被评级的公司来付费的话，评级公司在评级的时候可能会倾向于维护评级人的利益。”

　　穆迪前主管Eric Kolchinsky对此颇为无奈：“这是一种不言而喻的共识。失去市场份额就等于丢掉自己的饭碗。”2007年9月，他因对一批“正被银行大幅推高评级”的债券提出警告而遭停职。
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7 b" \% M& q/ ~8 O9 n+ b　　“高盛欺诈门事件和华尔街八大银行调查事件出现的时机刚好是美国金融监管方案在参议院受到阻力最大的时候爆发的。这可能是有目的的。政府可能借力高盛欺诈门事件和华尔街八大银行事件来推动金融改革方案的顺利通过。”闫小娜说。

8 [! X% X8 W1 X' ~6 l0 k" X　　上述人士认为，金融改革方案提出由美国证交会来指定投资银行的评级机构，这一定程度上缓解评级机构与投资银行之间的利益冲突。尽管这并不能一下子解决评级机构与投资银行的共谋，但是多一个参与方的话，双方达成某种共谋的可能性会低一些，而且成本更高一些。

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