欧央行应担保欧元区所有债务

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　　随着危机从欧元区外围国家演变成核心国家危机，康复的药方也必须做出改变。幸运的是，现在还不算太晚，但必须立即作出压倒性的有效反应，结束欧元问世以来意识形态的敌对状态。欧洲央行是唯一能够产生这种反应的机构。

　　欧元区现在面临的是一场典型的货币危机。在固定汇率体系下，危机通过国债息差表现出来。不可避免地，这场危机威胁要“一视同仁地”击垮所有债权人，不论他们是政府、银行还是家庭。
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　　在通过财政紧缩挽救政府的尝试中，银行有可能出现资产负债表亏损和信心突然崩溃，而家庭则需忍受失业率的大幅攀升。对银行的“压力测试”由于缺乏可信的资本重组机制和决议机制，使得市场对主权债务的信心遭到破坏。最终，在通过更多债务来对抗债务危机的尝试中，纳税人似乎将遭到最大打击。

　　在极端情况下，欧元区的债务问题可以通过救援或违约来解决。但用救援承诺来换取财政紧缩，受援国家政府不可避免地被推向这样一种前景：将不可承受数量的私人债务进行社会化。随着银行与主权债务之间的负反馈环路不断强化，越来越多国家债务的信心遭到稳步侵蚀。

　　由于成员国不愿让一个中央当局控制它们的财政政策，欧元区内部缺乏财政转移机制，这一直是欧元区的“阿喀琉斯之踵”(致命弱点)。修正当前的治理结构、创造一个财政转移机制是昨天失去的机会和明天必须要做的事。
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　　这首先意味着，就像其他央行2008年以来那样，欧洲央行需要超越其“硬通货”的意识形态。固然，答案并非无止尽地印刷钞票，也不是为政治家减轻修复破裂体系的责任。但欧洲央行也不能坐视不管，听任危机发展到极限。

　　在金融危机中，央行能够发出的最强信号就是大规模放松货币政策。标准的货币政策、加上糟糕的结构性政策，是欧元区发展不均衡的罪魁祸首。外围国家丧失竞争力部分是普通货币政策下经济调整过程所直接导致的平衡运动。相应地，应该更积极地利用利率工具来缓冲调整过程，因为救援成本过于高昂、违约又不受欢迎。
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3 O: t( C9 ^7 r' L* {　　让欧洲央行事实上担保所有欧元区政府债务将会引发更大争议，但别无选择。新设立的欧洲金融稳定机制(European Financial Stability Facility)是去外围国家救火的恰当工具，但它的规模过小，也无法迅速大幅扩充。对EFSF的资源进行杆杠操作可以考虑，但这种举动将受到下述需要的限制：以足够的主权担保来保住该工具的AAA评级。

　　而且，EFSF资源的利用依然被政治争吵绊住马腿(最突出的是当前对希腊贷款抵押品的口水战)。每一次为一个过渡性的危机阻击基金确保更多资源的政治战争将导致各国政府在危机时刻行动的权力进一步受到限制。非但没有强化政治或财政联盟，这一过程不断造成分歧，无论是在欧元区国家内部还是国与国之间。
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　　欧洲央行是有能力提供类似欧元债券(Eurobond)支持的唯一欧元区机构。它可以“担保”所有欧元区债券，可以是正式担保，也可以是表达担保意愿。降低主权借贷成本可以部分甚至全面恢复各国政府为银行资本重组所需资金进行融资的能力。

　　从理论上来讲，欧洲央行通过其证券市场项目(Securities Markets Program)最终购买所有欧元区主权债务，还是预先担保所有债务，二者并无本质区别。但前者将倾向于强化银行与主权债务之间的负反馈环路，而后者可以避免对越来越高数量的私人债务进行社会化。

% Y( R% e. J5 J, Q4 e& h　　在这样一个欧洲央行担保的体制下，传统的维稳项目仍可扮演重要角色，比如现在对爱尔兰、葡萄牙和希腊的救援项目。在亏损共担和降低传染方面，主权违约可以更好地获得推动。

5 u8 h: a, e; J. J7 s1 f　　比债务高悬更糟糕的只有一件事，那就是雪崩。欧洲央行对于堆积如山的债务没有什么办法，也完全有理由拒绝为本来属于财政问题的债务承担责任。尽管如此，随着危机演变成系统性危机，欧洲央行必须接过财政转移的指挥棒。
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　　当然，损失将由欧元区纳税人来承担，而德国可能承担不成比例的份额。但随着银行避免剧烈的解杠杆和资产降价抛售，亏损将会减轻。这样一来，欧元区至少暂时依然安全，而各国领导者可以重启他们向财政和政治联盟的艰难跋涉。(振玉)

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